CIO Kommentar, Montag, 13. Juni 2022
Die am Freitagnachmittag veröffentlichten US-Inflationsdaten waren nah an der Erwartung der Ökonomen und Investoren. Mit einem Wert für die Inflation der Konsumentenpreise von 8.6% (erwartet 8.3%, Vormonat 8.3%) und einer Kerninflation von 6.0% (erwartet 5.9%, Vormonat 6.2%) liegt die Inflation weiterhin bei Werten, die letztmals Anfangs der 80er Jahre gesehen wurden. Dies hat die Aktienmärkte verunsichert und Befürchtungen eines noch stärkeren Anhebens der Leitzinsen durch die US-Notenbank geweckt. Die Spitze des Inflationsimpulses könnte für die USA im Mai bereits durchlaufen worden sein.
Wesentlich zur getrübten Stimmung an den Börsen hat die geldpolitische Neupositionierung der EZB am Donnerstag davor gesorgt. Vordergründig hat die Präsidentin der Europäischen Zentralbank, Christine Lagarde, am 9. Juni kaum Neues mitgeteilt. Das Anleihen-Kaufprogramm wird beendet und am 21. Juli wird die EZB die Leitzinsen um 0.25% anheben. Schon im September wird ein zweiter Schritt folgen, welcher das seit 2014 geltende Negativzinsregime vorerst beenden wird. Alles wie erwartet, dennoch signalisierten die Kommentare der Präsidentin ein Umdenken im Präsidium der EZB. Die bisher vertretene Argumentation Lagardes, dass höhere Zinsen nicht für tiefere Energiepreise und Nahrungsmittelpreise sorgen würden und dass dieser Inflationsschub nicht durch das Handeln der EZB gemildert werden könne, wurde verlassen. Zu gross scheint die Sorge im Präsidium der EZB inzwischen geworden zu sein, dass die Inflationstendenzen sich verbreitert haben und durch eine bisher sehr lockere Geldpolitik ungebremst in Preisbildungsmechanismen diffundieren könnten. Unternehmen erhöhen die Preise selbst in Branchen, in denen die Bedeutung von Energie und Rohstoffen für die betriebliche Marge gering ist. Erwartete Lohnerhöhungen aufgrund des Inflationsausgleichs werden bereits in Budgets antizipiert und in der Kalkulation von Preisen präventiv addiert, falls die Preismacht in der Branche dafür ausreicht. Lagarde hat ihre Coolness zum Thema Inflation verloren und die geldpolitischen Falken scheinen in der EZB mehr Einfluss erhalten zu haben.
Verunsichert sind die Aktienmärkte aber durch das, was Lagarde am Donnerstag nicht gesagt hat: Wie vehement würden die Zinsen steigen, falls die Inflation in den nächsten Monaten nicht wie erwartet fällt? Was könnte die EZB tun, falls der Risikoaufschlag für italienische Staatsanleihen steigt? Der Risikoaufschlag für die signifikant tiefere Bonität Italiens gegenüber jener von Deutschland betrug in der Tiefzinsphase zeitweise nur noch 1%. In der Eurokrise vor etwa 10 Jahren war er für kurze Zeit auf über 5% hochgeschnellt. Seit Anfang Jahr ist der Risikoaufschlag schon auf etwa 2.25% angestiegen. Die Gefahrenzone beginnt bei etwa 3.5%, dort wo die Kosten für den italienischen Schuldendienst zu einer signifikanten und langfristig nicht nachhaltig tragbaren volkswirtschaftlichen Belastung werden. Die Mechanismen an den Finanzmärkten könnten schon sehr bald testen, wie vorbereitet die EZB auf diese Herausforderung ist.
Die unbewältigte hohe Verschuldung in der Eurozone könnte über die Inflationsproblematik erneut in die Schlagzeilen kommen. Optimistisch stimmt, dass sehr vieles dafürspricht, dass die Inflationszahlen bis Mitte 2023 wesentlich fallen müssten.
Obwohl das Lesen von Zeitungen in diesen Wochen eine stimmungstrübende Tätigkeit sein kann, sollte man nicht vergessen, dass in den USA und in Europa die wichtigsten volkswirtschaftlichen Zustandsgrössen trotz allem überraschend robust bleiben. Die stark nach unten revidierten Wachstumsprognosen sind zwar nicht mehr euphorisch aber immerhin auf dem Durchschnitt der letzten 20 Jahre. Die erwartete postpandemische Hochkonjunktur fällt zwar aus, es spricht aber heute wenig für das Eintreten des Gegenpols einer Rezession in den USA und deren Ausweitung auf die Eurozone und den Rest der Welt. Entsprechend haben wir Mitte Mai den Pessimismus antizyklisch für eine leichte Aufstockung der Aktienquote genutzt. Auch die jetzige erneute Korrektur bietet aus unserer Sicht Einstiegsmöglichkeiten die aus fundamentaler Sicht mittelfristig attraktiv sind.
Die russische Blockade der ukrainischen Häfen am Schwarzen Meer und der Beschuss der Bahninfrastruktur für den Landweg nach Westen verhindert den Export von ukrainischem Weizen aus der letztjährigen Ernte. Die Lagerkapazitäten fehlen nun aufgrund dieses Staus und bedrohen die Speicherung der diesjährigen Ernte. Die Ukraine ist für rund 10% der weltweiten Weizen Exporte zuständig, Russland für etwa 15%. Das bedeutet aber nicht, dass diese Verwerfungen zu einer globalen Nahrungsmittelkrise führen werden. Andere Exporteure werden die Lücken kompensieren und die sehr wenigen dominierenden Weizenhandelsunternehmen dürften über umfangreiche Reserven verfügen. Dennoch gibt es eine grosse Zahl von Ländern, insbesondere in Afrika, welche signifikant von Exporten aus der Ukraine und Russland abhängig sind. Eine Kombination aus spekulativen Anreizen, der Instrumentalisierung des Hungers durch Putin und logistische Probleme könnten dennoch leicht zu regionalen Hungerkrisen führen. In einer Studie der Vereinten Nationen (FAO Studie, 25.3.2022) wird aufgezeigt, dass die Zahl der Menschen die unter Unterernährung leiden, durch die Auswirkungen des Krieges in der Ukraine im kommenden Winter um etwa 20 Millionen steigen könnten. Die beachtlichen Fortschritte der Uno bei der Lösung des Hungerproblems sind seit 2015 ins Stocken geraten. Schätzungen gehen weltweit von etwa 800 Millionen Menschen aus, die unter Unterernährung leiden. Die Auswirkungen des Krieges in Europa könnten diese beschämende Tatsache erneut in unser Bewusstsein rücken und für einen Rückschlag bei der Lösung des Hungerproblems sorgen.
Nach dem Einbruch der US-Aktienmärkte am vergangenen Freitag eröffnen die Märkte heute erneut im Minus. Der SMI-Index verliert aktuell etwa 1.75% und auch der Deutsche DAX-Index liegt etwa 2.25% im Minus. Für die US-Aktienmärkte wird heute nochmals ein Verlust von etwa 2.5% erwartet. (Stand ca. 12:00 Uhr, 13.6.2022, Basel Zeit)
