Commento settimanale del CIO, lunedì 11 maggio 2020 - D'ora in poi questo commento del CIO verrà pubblicato una volta a settimana, il lunedì.
Oggi, lunedì, inizia anche in Svizzera la seconda fase del piano di allentamento del Consiglio federale. Possono riaprire le scuole dell’obbligo, i negozi e, con forti restrizioni, i ristoranti e i bar.
I numeri del decorso della pandemia in Europa e in Svizzera rimangono incoraggianti e ciò consente di entrare in questa nuova fase con prudente fiducia. Nella conferenza stampa domenicale di ieri, il presidente della Banca nazionale svizzera (BNS), Thomas Jordan, ha commentato diversi aspetti della crisi del Covid-19. La pressione al rialzo del franco svizzero è stata finora contrastata da più consistenti acquisti di valuta. Il volume degli acquisti di valuta nel mese di aprile è stato dell’ordine di 5-8 miliardi di CHF ogni settimana, con un conseguente ulteriore aumento del totale di bilancio della Banca nazionale. Nel frattempo le riserve valutarie della BNS, in crescita più o meno lineare dal 2009, hanno raggiunto un valore di circa 800 miliardi di CHF. Anche la possibilità prospettata (probabilmente di proposito) che la BNS spinga i tassi d’interesse in territorio ancor più negativo rispetto ad oggi sembra sortire l’effetto desiderato sui mercati valutari. A causa delle attuali tendenze deflazionistiche, Thomas Jordan non si aspetta una pressione inflazionistica immediata in seguito alla politica monetaria espansiva. Dal suo punto di vista, nei prossimi anni è invece ipotizzabile un’inversione di tendenza dell’inflazione e del livello dei tassi d’interesse.
Thomas Jordan considera sostenibili i rischi di un bilancio della BNS tanto consistente. La possibilità che, nel caso di un crollo del valore dell’euro e del dollaro, la Banca nazionale subisca perdite superiori al suo capitale proprio, appare sempre più come uno scenario decisamente plausibile. Dopo tutto, storicamente, rapide svalutazioni del dollaro o dell’euro dell’ordine del 10 % non sono così rare. Il grafico sottostante mostra le perdite di valore dei tassi di cambio EURCHF e USDCHF dagli ultimi massimi; non ne emerge un quadro esattamente rassicurante se si detengono considerevoli esposizioni all’euro o al dollaro USA.
Al riguardo, Thomas Jordan spiega che, in un simile scenario, la BNS potrebbe continuare a operare normalmente anche con un capitale proprio negativo. Le distribuzioni degli utili ai Cantoni non sarebbero però più cospicue come in passato e il capitale dovrebbe essere ricostruito nel tempo, per lo meno lentamente. L’anomalia di un capitale proprio della BNS negativo potrebbe tuttavia anche determinare un gradito indebolimento del franco svizzero. Nella migliore delle ipotesi, la stabilizzazione della situazione si ripristinerebbe, per così dire, da sola. Un capitale proprio negativo non infonde certamente fiducia nella stabilità e nella forza di una valuta. Questa è probabilmente l’idea di come un tale scenario potrebbe essere gestito facilmente. Meno chiare appaiono le eventuali conseguenze di una disintegrazione dell’eurozona e di una controversia tra i relativi stati in merito ai livelli di indebitamento all’interno dell’eurosistema. In caso di uscita dall’euro, le banche centrali nazionali potrebbero non voler adempiere ai loro obblighi nei confronti della BCE. I cosiddetti saldi Target2 delle banche centrali nazionali nei confronti della BCE, che possono certamente essere considerati come una sorta di comunitarizzazione del debito, in Germania sono una sorta di tema tabù per la discussione pubblica. Altrettanto scomoda, nel discorso politico, è la sentenza della scorsa settimana della Corte costituzionale federale di Karlsruhe sull’incostituzionalità di un programma di acquisto di obbligazioni della BCE.
La sentenza non avrà influenza sull’azione della BCE nel medio termine. Ma, come già commentato qui la scorsa settimana, ci associamo alla valutazione sulla sentenza di Karlsruhe del presidente del Bundestag, Wolfgang Schäuble. In un’intervista alla Frankfurter Allgemeine Zeitung, Schäuble ha affermato: «Il pericolo è che anche le corti costituzionali di altri Stati membri seguano la sentenza della Corte costituzionale federale e non la CGUE.» Il presidente del Bundestag ha inoltre affermato al Redaktionsnetzwerk Deutschland: «Potrebbe accadere che in altri stati membri dell’Unione Europea sia ora messa in discussione anche l’esistenza dell’euro – dato che ogni corte costituzionale nazionale può giudicare da sola.» Schäuble ha aggiunto: «Questa situazione non fa piacere a nessuno».
Questo conflitto di competenze tra la Corte di giustizia europea e la Corte costituzionale federale tedesca crea incertezza giuridica al più alto livello giuridico.
In un ipotetico e, nella prospettiva odierna, fortunatamente ancora molto improbabile scenario di uscita dall’Unione monetaria di un membro dell’eurozona, la sentenza genera ulteriori tensioni tra la sovranità nazionale e l’autorità di istituzioni comunitarie sovranazionali come la BCE. Anche questi aspetti, ora molto difficili da valutare, devono essere presi in considerazione nella valutazione dei rischi di un bilancio della BNS da 800 miliardi. Tuttavia, un’alternativa all’attuale politica della BNS, che vedrebbe la semplice accettazione dell’apprezzamento del franco svizzero, è anch’essa un’opzione molto problematica e, a nostro avviso, non auspicabile. Pertanto, in ultima analisi, in questi tempi insoliti, è probabilmente necessario sostenere questi rischi insoliti della BNS.
Non è tuttavia raccomandabile ignorare semplicemente le possibili conseguenze di questi rischi in casi estremi. Per la nostra strategia d’investimento, ciò significa, in ultima analisi, che focalizzarsi unilateralmente sui titoli svizzeri non può essere la soluzione migliore, nonostante gli ottimi risultati ottenuti negli ultimi 10 anni con questa strategia. Una diversificazione ampia e globale è ragionevole anche nella prospettiva del porto relativamente sicuro della Svizzera.
Oggi, lunedì, i mercati azionari globali hanno registrato un’apertura leggermente negativa. Quelli europei sono attualmente al ribasso dello 0,5 % circa. L’indice svizzero SMI è attualmente in flessione dello 0,25 % circa. Anche per i mercati azionari statunitensi oggi è attesa un’apertura negativa attorno al –0,25 %. A seconda dell’indice (Dow Jones / Standard & Poor’s 500), le azioni statunitensi hanno attualmente perso circa il 10-15 % da inizio anno, quelle europee circa il 23 %, quelle svizzere circa il 9,25 % e quelle cinesi (indice CSI 300) circa il 3,5 % (tutte le cifre all’11.5.2020, ore 11.45 circa, ora di Basilea, oscillazioni di mercato da inizio anno, valutate in CHF).
Ripetiamo ancora una volta che in questo contesto la paura è cattiva consigliera. Raccomandiamo di mantenere le posizioni azionarie. Desiderate ricevere regolarmente informazioni sull’attuale situazione di borsa? Abbonatevi ora alla nostra Investment Letter.
