Was löst eine Rezession aus?

Rezessionen treten recht häufig auf: In einer Studie des unabhängigen Research Unternehmens «Capital Economics» zählen sie für die sogenannten G7 Staaten* seit 1960 insgesamt 45 Rezessionen. Um die Auslöser oder gar die Ursachen all dieser Rezessionen besser zu verstehen, muss man fast wie in der Kriminalistik forensisch vorgehen. Die «Indizien» aus solchen Untersuchungen würden aber meistens kaum ausreichen, um allfällige Beschuldigte einer Rezessionsauslösung tatsächlich zu überführen. Immerhin, die «üblichen Verdächtigen» stehen bei den genannten 45 Rezessionen als wahrscheinliche Auslöser im Fokus der Untersuchungen:

• Die Zentralbanken, die beim Versuch mittels Zinserhöhungen die steigende Inflation einzudämmen, die ganze Wirtschaft abwürgen.
• Eine rasche und starke Aufwertung der heimischen Währung, die die Exporte einbrechen lässt.
• Ein schockartig ansteigender Ölpreis, der zu Inflation und einem Konsumeinbruch führt.
• Immobilienmärkte, die langsam eine Preisblase bilden. Ein kleiner Preiszerfall von 5 % kann dann bereits eine Rezession auslösen.
• Banken, die zu leichtfertig Kredite vergeben und eine Schuldenkrise bei Unternehmen oder Privatpersonen auslösen.
• Unerwartet umfangreiche Steuererhöhungen.
• Handelseinschränkungen, die die Aussennachfrage stark einbrechen lassen.

Auch die Rezessionen der Schweizer Wirtschaft wurden durch obige Faktoren hervorgerufen: 1975 löste der Öl-Schock in einem Umfeld steigender Inflation eine Rezession aus. Sonntagsspaziergänge auf leeren Autobahnen sind in unserer kollektiven Erinnerung eingebrannt. Die Inflation lag damals Mitte der 1970er Jahre bei über 10 %. Eine weitere Rezession erlebte die Schweiz anfangs der 1980er Jahre, als der Ölpreis sich in Zeiten hoher Inflation verdoppelte. Anfangs der 1990 Jahre folgten der zweite Golfkrieg, eine Bankenkrise in den USA und eine Immobilienkrise in der Schweiz. In der Schweiz schnellte die Inflation auf 6 % hoch und die Leitzinsen lagen auf für heutige Verhältnisse schwindelerregende Niveaus von 6.5 %. Seither scheint die Inflation "eingeschlafen" zu sein. Die Leitzinsen lagen in der Schweiz nie wieder über 3.5 % und wurden 2015 sogar negativ (Abb. 5).

Wurden die Zentralbanken der G7 Staaten in den 1970er, 1980er und bis Mitte der 1990er Jahre von manchen Ökonomen als die Serientäter der Rezessionsauslösung betrachtet, so sind sie in den vergangenen zwei Jahrzehnten zu eigentlichen Superhelden mutiert, die die Rettung ganzer Volkswirtschaften und Währungsunionen in höchster Not übernehmen.

Wie geht es nun weiter? Erleben wir gerade die Ruhe vor neuen heftigen Stürmen oder stehen wir am Anfang eines wirtschaftlich stabileren und von weniger schwankenden Wirtschaftszyklen geprägten Zeitalters? Um zu einem Fazit zu gelangen, arbeiten wir uns durch obige Liste und diskutieren, wie wahrscheinlich uns eine Rezessionsauslösung durch die jeweiligen Faktoren erscheint.

• Die US-Notenbank Fed dürfte in diesem Jahr das Tempo ihrer Zinserhöhungen drosseln oder gar auf weitere Zinsschritte verzichten. Die US-Leitzinsen liegen aktuell nach neun Zinsschritten seit Ende 2015 bei knapp 2.5 %. Das dürfte nicht zwingend zu einer Rezession führen. Die europäische Zentralbank und die Schweizerische Nationalbank sehen sich nicht mit starken Inflationstrends konfrontiert. Rasch steigende Zinsen für EUR und CHF scheinen daher nicht wahrscheinlich.
• Da nicht alle Währungen gleichzeitig aufwerten oder abwerten können, ist ein globaler Rezessionstrend durch Währungsschwankungen unwahrscheinlich. Aus einer Schweizerischen Sicht erwarten wir nicht, dass der Franken sich bis 2020 nochmals signifikant gegen den Euro und USD aufwertet.
• Die weltweite Ölproduktion ist heute auf viel mehr Länder verteilt und die USA sind zum weltweit grössten Ölproduzenten aufgestiegen. Ausserdem ist die Weltwirtschaft weniger stark vom Rohstoff Erdöl abhängig als in den 1970er Jahren. Eine Rezession durch einen neuen Öl-Schock ist somit unwahrscheinlicher geworden.
• Die tiefen Zinsen haben in der Schweiz für stark steigende Immobilienpreise gesorgt. In den vergangenen Quartalen haben sich die Risikoindikatoren aber etwas entschärft. Eine erneute hausgemachte Schweizer Immobilienkrise halten wir für unwahrscheinlich, aber nicht für unmöglich. Auch in Deutschland sind steigende Immobilienpreise ein Problem. Der US-Immobilienmarkt ist zwar wieder im Aufschwung, kommt als Rezessionsauslöser vorerst aber weniger in Frage.
• Die zunehmende US-Staatsverschuldung, die steigende Kluft zwischen den Staatshaushalten in der Eurozone, Zweifel an der Nachhaltigkeit der Finanzierungssysteme in China sind Risikofaktoren, die man ernst nehmen muss. Auch die zunehmende Aufnahme von Fremdkapital durch Unternehmen lässt die Bestände an Unternehmensanleihen steigen. Im Umgang mit Kreditrisiken ist besondere Vorsicht geboten.
• Die hohen Staatsausgaben der USA sind nicht langfristig finanzierbar. Früher oder später könnten Steuererhöhungen drohen, um den Staatshaushalt wieder ins Lot zu bringen. Eine fiskalpolitische Kehrtwende erscheint aber aktuell sehr unwahrscheinlich.
• Die schiere Grösse des globalen Welthandels relativiert die Bedeutung des Handelsstreits zwischen den USA und China. Der Austritt der Briten aus der EU, sowie Handelssanktionen, die als politisches Instrument eingesetzt werden, belasten die Wachstumsperspektiven ebenfalls und erhöhen das Risiko von Rezessionen.

Insgesamt bestärkt uns die obige Analyse in unserer Wahl des Basisszenarios für 2019: Wir erwarten zwar eine durchaus spürbare Wachstumsverlangsamung, jedoch keine ausgeprägten Rezessionstendenzen in den grössten globalen Wirtschaftsräumen.

Wir raten Anlegern ihre Anlagestrategie bezüglich der eingegangenen Risiken gründlich zu prüfen. Insbesondere sollten Kreditrisiken bei Staats- und Unternehmensobligationen im Umfang begrenzt und stark diversifiziert sein.

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