Seit dem Fall des Euro-Mindestkurses im Januar 2015 durchlief die Schweiz eine siebenjährige Tiefzinsphase, die wir mit Hinblick auf die wegfallenden Zinsein-kommen als Anlagenotstand 1.0 bezeichnen. Diese wurde am Ende der Corona-Pandemie mit einem heftigen Zinsanstieg überraschend beendet. Gegenwärtig zeichnet sich eine neue Phase mit tiefen Leitzinsen für den Schweizer Franken ab, also ein Anlagenotstand 2.0. So hat die Schweizerische Nationalbank (SNB) am 19. Juni 2025 den Leitzins auf 0 % gesenkt. Wir beleuchten die Anlageergebnisse während der ersten Tiefzinsphase und versuchen daraus Lehren für die kommenden Jahre zu ziehen. Dabei spielt die gegenwärtig rasant steigende US-Staatsverschuldung aus unserer Sicht eine zentrale Rolle.
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In den vergangenen zehn Jahren standen für CHF-basierte Anlegerinnen und Anleger die Einführung von Negativzinsen und der damit verbundene Begriff «Anlagenotstand» im Mittelpunkt. Vor zehn Jahren, am 15. Januar 2015, liess die Schweizerische Nationalbank (SNB) den Euro-Mindestkurs fallen. SNB-Präsident Thomas Jordan trat an jenem Donnerstagmorgen mit den folgenden Worten vor die Medien: «Die Schweizerische Nationalbank hat beschlossen, den Mindestkurs von 1.20 Franken pro Euro per sofort aufzuheben und ihn nicht mehr mit Devisenkäufen durchzusetzen.» Die Begründung für diesen Schritt beruhte auf zwei Argumenten: zum einen, dass der Mindestkurs ausgedient und sich die Wirtschaft stabilisiert habe. Zum anderen, dass sich die Unternehmen seit der Euro-Krise 2010 an den starken Schweizer Franken hätten anpassen können.
Die Wurzeln dieser Entwicklung bei der Schweizerischen Nationalbank lagen beim Euro selbst. Seit der Euro-Krise, die sich ab 2010 zuspitzte und im Beinahe-Austritt Griechenlands aus dem Währungsraum gipfelte, kämpfte die SNB gegen einen übermässig starken Franken. Am 26. Juli 2012 hielt der damalige Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB) Mario Draghi in London eine Rede mit dem ikonischen Statement, das an die beunruhigten Finanzmärkte gerichtet war, die zunehmend gegen den Euro spekulierten: «Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the Euro. And believe me, it will be enough.»
Aus heutiger Sicht haben sich die geldpolitischen Massnahmen der EZB seit 2012 stabilisierend auf den Euro ausgewirkt. Die Staatsverschuldung ist noch heute vor allem für Italien – und bedingt auch für Frankreich – ein zentrales Thema. Der Fortbestand der europäischen Gemeinschaftswährung ist aber heute nicht mehr bedroht. Im Gegenteil, mit der neuen Interessenspolitik der USA kann Europa glücklich über seine starke eigenständige Währung sein. Im Welthandel hat sich der Euro, mit einem Anteil von rund 30% an den globalen Zahlungsströmen, zumindest ansatzweise als einzige ernst zu nehmende Alternative zum US-Dollar etabliert.
Nach dem SNB-Entscheid zur Euro-Mindestgrenze war 2015 die Unsicherheit am Schweizer Aktienmarkt gross. Die Angst vor einem Deflationstrend aufgrund fallender Importpreise und die Perspektive einer zunehmenden Auslagerung von Produktionskapazitäten verunsicherte sowohl die Unternehmen als auch die Anlegerinnen und Anleger in Schweizer Aktien. Tatsächlich lag die kumulierte Gesamtrendite (d.h. inklusive Dividenden) des breiten Aktienindex SPI über die Jahre 2015 und 2016 nahe bei null. Die Jahre seit 2017 waren insgesamt aber sehr erfreulich, sodass Anlegerinnen und Anleger in den SPI über die zehn Folgejahre seit 2015, trotz Pandemie, russischer Invasion der Ukraine und Kollaps der Credit Suisse, eine durchschnittliche jährliche Rendite von 6,4% erzielten.
Hingegen lag die Rendite für CHF-Obligationen hoher Bonität für den gleichen Zeitraum bei durchschnittlich nur rund 0,3% pro Jahr. Das ist deutlich weniger als die durchschnittliche jährliche Teuerungsrate der Schweizer Konsumentenpreise, die von 2015 bis heute bei knapp 0,7% pro Jahr lag.
Mit unseren eigenen Anlagelösungen der Bank Cler bieten wir seit Herbst 2016 eine Alternative zu den Null- oder gar Negativzinsen auf den Sparguthaben an. In den nunmehr fast neun Jahren seit ihrer Einführung haben sich die Renditeerwartungen aus 2016 erfüllt.
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Die Wahl eines sowohl international als auch über die individuellen Aktien und Obligationen sehr stark diversifizierten Wertschriftenportfolios, in Form eines strategischen Anlagefonds oder eines Vermögensverwaltungsmandates, war eine erfolgreiche Antwort auf die Herausforderungen der Tiefzinsphase ab 2015, also für die Zeit des «Anlagenotstandes 1.0».
Mit dem Abklingen der Corona-Pandemie war ab 2021 ein unerwartet starker Anstieg der Inflation verbunden, der Mitte 2022 seinen Höhepunkt erreichte. Ein starker Nachfrageüberhang, der sich teilweise aus den staatlich finanzierten Stabilisierungsmassnahmen ergab, in Kombination mit Engpässen in den globalen Lieferketten sowie dem Einmarsch russischer Truppen in die Ukraine schaukelten die Inflation stark auf. Inzwischen ist die Teuerungsrate in der Schweiz und in der EU auf normale Werte gefallen. Aktuell verursacht die erratische Wirtschaftspolitik von US-Präsident Donald J. Trump erhebliche Unsicherheit bezüglich der weiteren Inflationsentwicklung.
Die Betrachtung volkswirtschaftlicher Rahmenbedingungen lässt für die Schweiz ein Wirtschaftswachstum (Potenzialwachstum) im Bereich von gut 1% erwarten. Auch die geldpolitischen Erwartungen für das Niveau der Leitzinsen deuten auf ein weiterhin tiefes Zinsniveau hin. Zyklische Schwankungen der Leitzinsen um einen tiefen Mittelwert von rund 1% sind möglich. Die Renditeaussichten auf wenig schwankungsanfällige CHF-Sparkonten und CHF-Obligationen mit kurzen Laufzeiten bleiben somit sehr gering. Es dürfte also schwierig sein, nur schon die Teuerung mit Renditen aus Zinsanlagen allein zu kompensieren.
Auch für eine mögliche und durchaus plausible Tiefzinsphase 2.0 für die zehn Jahre ab 2025 raten wir zu einer sehr breit über Regionen, Anlageklassen und einzelne Wertschriften diversifizierten Strategie. Mit einer solchen Ausrichtung der Anlage müssen zwar ebenfalls bedeutende Wertschwankungen in Kauf genommen werden, dafür besteht aber eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass man über den Anlagehorizont von zehn Jahren den Vermögensverlust durch die Inflation weit mehr als nur wettmacht.
Zwischen dem Anlagenotstand 1.0 ab dem Jahr 2015 und dem Anlagenotstand 2.0 ab 2025 gibt es durchaus Unterschiede. Zum einen sind die Aktienbewertungen heute im Vergleich zu 2015 etwas teurer. Vor allem US-Aktien starten mit deutlich höheren Multiples in die neue Zehnjahresperiode. Hingegen sind Schweizer und europäische Aktien etwa gleich hoch bewertet wie 2015. Für unsere Strategie sind diese Daten ein Grund für eine noch höhere Diversifikation mittels alternativer Anlagen. Dies können nebst Hedgefonds auch indirekte Anlagen in Schweizer Immobilien sein. Dabei streben wir stets eine möglichst hohe Liquidität der von uns eingesetzten Anlageinstrumente an.
Ein wichtiger Unterschied zu 2015 ist die inzwischen stark angestiegene US-Staatsverschuldung. Die ausstehenden staatlichen US-Schuldpapiere haben inzwischen die rekordverdächtige Höhe von 100% der US-Wirtschaftsleistung (BIP) erreicht. Damit sind US-Nominalwerte aus einer Risikosicht langfristig weniger attraktiv. Ein Anstieg der US-Zinsen und ein weiter an Wert verlierender US-Dollar sind Szenarien, die sich über die kommenden zehn Jahre manifestieren könnten. Schweizer Obligationen bleiben für uns entsprechend ein stabilisierender Baustein in den Portfolios.
Angesichts der steigenden US-Staatsverschuldung ist zudem eine Diversifikation in Gold empfehlenswert. Diese ist ebenfalls ein Grund für die Anpassung unserer Anlagestrategie an künftige Herausforderungen. Mit einem Anteil von bis zu 5% bildet Gold in unserer Anlagestrategie seit vielen Jahren einen wichtigen Bestandteil und könnte bei attraktiven Kaufgelegenheiten künftig in unserer Strategie noch mehr Gewicht erhalten.
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